לפני כחצי שנה פרסמתי הערכת שווי לפעילות האנרגיה של מבטח שמיר בה הגעתי למסקנה ששווי פעילות האנרגיה של מבטח כנראה גבוה בהרבה מהשווי בו מבטח נסחרת. היום דיווחה מבטח על חתימת הסכם מחייב לפיו כלל תשקיע במבטח אנרגיה לפי שווי של 1.2 מיליארד ש”ח לפני הכסף.
בפוסט זה אני רוצה לדון בקצרה בכמה ממשמעויות העסקה וההשפעה הצפויה שלה על מחזיקי מבטח שמיר.
משמעות העסקה
במאמרי הערכתי שווי של כ-2 מיליארד ש”ח למבטח שמיר אנרגיה, אז מדוע העסקה נעשתה בשווי נמוך יותר (ומדוע זה לא מאוד משנה)?
ראשית, כמעט בלתי אפשרי לגוף מוסדי ישראלי להשקיע בחברת בת מעל השווי בו חברת האם נסחרת. יום לפני העסקה מבטח שמיר נסחרה במיליארד ש”ח עם החזקה של 100% במבטח אנרגיה, אם כלל היו משקיעים לצורך העניין לפי שווי 2 מיליארד המשקיעים בקרנות של כלל היו שואלים, בצדק, למה לא לקנות פשוט מניות מבטח בשוק. בעיניי עצם העובדה שכלל הסכימו להשקיע לפי סכום כלשהו שיותר גבוה משווי השוק של מבטח כולה מראה לנו שגם הם חושבים שזה שווה הרבה יותר ממה שהם השקיעו ושמנגד מבטח מוכנה לגייס בשווי יחסית נמוך כדי להכניס גוף חזק ולגייס כסף פנימה למימון ההתרחבות.
שנית, עדיין לא אושר תעריף לקסם וכמובן שעדיין אין סגירה פיננסית לקסם. אלו אירועים שצפויים בשנה הקרובה שלאחריהם יהיה הרבה יותר קל לבנות מודל ו’להוכיח’ למשקיעים כמה מבטח אנרגיה שווה. עד אז כלל צריכים להניח הנחות לגבי תעריפים וכו’ ולכן הגיוני שיבקשו דיסקאונט מסוים.
היום שאחרי העסקה
בעיניי יש כמה השפעות מהותיות להשקעה. ראשית נעדכן את הערכת השווי לפי העסקה ונתונים עדכניים נוספים:
ההון החשבונאי של מבטח שמיר לפי Q3 2023, בניכוי זכויות מיעוט, הוא 1,460 מ’ ש”ח. מתוך סכום זה כ-210 מ’ מיוחס לפעילות האנרגיה כך שיש לנו 1,250 מ’ הון עצמי חשבונאי בנוסף לפעילות האנרגיה.
לזה נוסיף את ההתאמות הבאות:
כלומר, מלבד פעילות האנרגיה יש לנו שווי כלכלי של החזקות מבטח של בערך 1.7 מיליארד ש”ח. לכאן קל לנו להוסיף את הערך לפי כלל נכנסת ונקבל את התוצאה הבאה הבא:
אז זהו השווי ההוגן הנוכחי למבטח שמיר, כאשר סביר מאוד בעיניי שהשווי של מבטח שמיר אנרגיה יהיה גבוה בהרבה בשנה-שנתיים הקרובות ואף שהיא תונפק, אך נשתמש בשווי העסקה בינתיים.
השפעה נוספת לעסקה שהזכרתי גם בפוסט המקורי היא שהיא מקרבת את מבטח שמיר למדד ת”א 125. על פי מכובדנו אורי טל-טנא סף הכניסה למדד ת”א 125 בעדכון הקרוב (העדכון במאי, מדידה קובעת באמצע אפריל) צפוי להיות סביב 1.3-1.45 מיליארד. ההודעה על העסקה מעלה פלאים את הסיכוי של מבטח להגיע לרף הכניסה מה שצפוי להוביל ל-2 אפקטים: 1. ביקושים טכניים של תעודות מחקות ושל קרנות גידור שמנסות לנבא כניסה למדדים 2. גידול משמעותי בהתעניינות מצד גופים מוסדיים. בניגוד למצב טרם העסקה, כיום כל אנליסט יכול להבין בחישוב פשוט על בסיס עסקת כלל שמבטח נסחרת בדיסקאונט משמעותי מה שצפוי להוביל גם מוסדיים אחרים להזמין אנליזות ולהתעניין בכניסה לנייר. כמו כן, השקעת כלל פותרת ככל הנראה את צרכי ההון של מבטח שמיר אנרגיה לצורך הקמת התחנות, לכל הפחות לתקופת הביניים.
אני בהחלט רואה תרחיש בו עסקת כלל יחד עם התקרבות למדד 125 תצמצם את הדיסקאונט של מבטח באופן משמעותי בחודשים הקרובים.
אני חושב ששני הצדדים עשו כאן עסקה טובה. אמנם השווי למבטח אנרגיה מעט נמוך לטעמי אך יש יתרונות בהכנסת שותף חזק גם אם בשווי נמוך מעט. מסוג השותפים שיכול לעזור ככל ומבטח תקדם את מבטח אנרגיה לקראת הנפקה בשנה-שנתיים הקרובות.
מחזיק במבטח שמיר, אין באמור המלצה
